新股IPO改革史上最糟 改革腐败风险敲响警钟
来源：《香港商报》2014年1月17日 金融证券版面 记者：邓明宇
A股IPO重启不足半月，老股配售、新股「三高」（高股价，高市盈率，超高募资）等种种问题的出现就迫使证监会紧急叫停奥赛康药业等6家公司的IPO进程，同时也引发了各界对本轮IPO改革的强烈质疑。复旦大学金融与资本市场研究中心主任谢百三教授更是直指本次改革是中国证券史上最糟的一次新股改革。眼下诸多领域都已形成各自的利益集团，尤其是资本市场改革牵涉的利益更为复杂。中国改革已步入深水区，尤其是在这场新一届政府自上而下启动的改革中，触及的是各个利益集团的根本利益。在顶层改革意图与既得利益集团的博弈过程中，改革不可能一蹴而就，甚至可能出现多次反覆。习近平近日强调要防范「改革腐败风险」，新股IPO改革受挫，说明当下「顶层设计与摸着石头过河相结合」的改革，无论是自上而下的顶层设计，还是自下而上的摸石头，都存在着被浑水摸鱼的风险。此次改革已为未来的改革进程敲响了警钟！香港商报记者邓明宇
改革首重破除现有利益格局
内地证券资本市场存在的利益纠葛和利益链条，早已饱受业界声讨，而此次的IPO改革，更将利益集团与广大中小投资者的矛盾推至风口浪尖。有不愿透露姓名的业内资深人士表示，过去几年中证监会已成全球最大的富豪批量制造商，其量产富豪的主要方式就是新股发行。而操持着新股生杀大权的证监会股票发行审核委员会(下称「发审委」)，更成为了这个「造富工厂」的「核心部门」。在过去几年内，无论外界如何质疑、砲轰，发审委机制依旧屹立不倒，新股发行审批制度换汤不换药，顽强生存。
IPO发行费用巨大
根据清科数据统计，目前国内PE退出案例超过九成最终是通过IPO上市。而要完成这个关键的「惊险一跃」，发审委是绕不过的关口。拥有放行权力的发审委必然存有巨大的寻租空间。至少在PE圈里，「搞定」发审委已成为笼络企业、突击入股的重要一招，有时候甚至成为核心竞争力。因此，将一些有政府背景的人拉来公司，负责资金募集或者项目承揽，已经成为PE常态化运营的方式。而围绕发审委产生的寄生链条上的攫利者，并非只有在台前赚取市盈率差价的PE，更包括隐身于发审流程各环节的证券公司、律师事务所、会计师事务所、评估机构、财经公关、环评机构和IPO咨询等各类机构。根据汉鼎咨询数据，2011年，公开的中国IPO发行费用合计达到152亿元。在这块巨大的蛋糕中，保荐机构券商分到了其中的大部分，占到总数的85%。
中小投资者利益被忽视
上海财经大学经济学院教授李春琦表示，此次改革初衷是保护中小投资者利益，但为什么在经过14个月之久的调研后，仍然出台这样完全背离改革初衷的改革方案呢？归根结底就是决策层被既得利益集团左右的局面仍未得到根本改变。今后资本市场的改革首先要做的就是打破现有利益格局，斩断既得利益集团的利益链条，才有可能出台真正符合改革要求的改革方案。否则，任何改革都将流于形式，不会起到实质性的改革效果。
「这次IPO改革根本就没有考虑到中小投资者的利益！虽然打着保护中小投资者的旗号，但实际上真正维护的仍是既得利益集团的利益。」李春琦说。他认为，这次的IPO改革只要监管层稍微听取下民众的意见，就可以避免很多问题的产生，实际上此前民间很多提议是很符合改革要求的，譬如此前就有人提议凡是准备IPO的公司，都必须先发债券，3年后在符合条件的情况下，再转发新股。这样一方面可以让中小投资者在这短时间内对拟上市公司有更加透明的认识和了解，保护中小投资者的利益，同时也可以让监管层的监管更加全面。
以听证规范改革除腐败温床
谢百三在接受记者采访时，对此次IPO改革更是表达了强烈的不满。「其情况糟糕之程度完全出乎人们意料；比人们原来担心的更为严重。」谢百三说。谢百三指出，这次改革看似最大的亮点「承销自主配售机制」实际上就是一个滋生腐败的温床。以暂缓上市的江苏奥赛康药业为例，市盈率67倍，股价72.99元是怎么竞出来的？其最大的嫌疑就是承销商的非法操控。譬如承销商可以约定，10%人往最高报，报它到100元-150元；剩下90%，谁出价最高卖给谁。下次，再换10%的报高价者，保证下次掩护报高价的人一定中签等。而且这次的新规规定几乎就是承销商想卖给谁就卖给谁，这样就一定会出现寻租、受贿等腐败现象，也一定会产生大量制度性犯罪，一定会在未来半年到一年中出现无数个「王小石」。
「不是不相信人，而是此类荒唐制度必然引致犯罪，腐败。」谢百三说。这次的新规，机构、大股东比原来获得了更多、更惊人的利益，而中小投资者却雪上加霜，更加艰难。由于允许与支持原始股东之存量股在IPO中发行变现，高价72.99元的奥赛康大股东欣然同意转让4360万股，一下子套现了31.6亿元；而上市公司只募到8个亿，瞬间1元变72.99元。
改革需得民心
而对于中小投资者却增加了诸多限制，机构可以无任何附加条件及压力地打新股，但中小投资者却必须要有二手股才可以买新股，买新股必须先买老股。这是严重违背市场原则和市场规律的。谢百三认为，这次IPO改革如此糟糕，最关键的是改革没有通过任何听证，没有听取广大中小投资者的意见。「现在自来水、电、煤气；火车票涨价，改制都要开听证会，股票发行改革开过股民听证会吗？难道管理层完全不了解中国国情，甚至完全不懂证券市场吗？」谢百三对此表示不理解。他认为，只有符合民众根本利益、符合国家战略利益、符合市场经济规律，得到人民大众衷心拥护的改革才是「改革」，而像两汉中间的王莽「新朝」——15年中货币改制4次，后来把贝壳都拿来充当金钱，最终必定失败。
资本市场中国梦任重道远
虽然眼下的资本市场困局也非监管层所愿，但此次IPO改革折戟，监管层仍难辞其咎。更有人认为，此次IPO困局已成既得利益集团倒逼改革的利器，中国IPO改革或将因此而停滞不前。证监会主席肖钢在去年10月就发文提出要全面构筑保护中小投资者合法权益的制度体系，要保障中小投资者知情权、健全上市公司股东投票和表决机制、建立多元化纠纷解决机制、完善中小投资者赔偿制度。要在全社会形成保护中小投资者的良好氛围，使中小投资者享受到资本市场改革发展的红利，让资本市场助力实现「中国梦」。肖钢主席的呼声言犹在耳，但本次IPO改革却以残酷的事实给予了他无情的讽刺。虽然有外媒称本次改革失利的原因在于改革措施不配套，但众多的学者却用事实证明了本次IPO改革失利的根本原因是监管层已完全被既得利益集团左右。「破除既得利益集团格局，斩断利益链条」已成业界最强烈的吶喊。
不除腐败改革难见效
而对于如何破除资本市场的现有利益格局也众说纷纭。除了呼声最多的「听证制」之外，天相投资顾问有限公司董事长林义相认为，中国股市产生于计划经济之中，为国有企业筹集资金、为国有企业解困的股市不能成为真正的股市，因此未来中国资本市场规范的关键是解决市场定位问题。又有专家指出，股市低迷的深层次原因在于结构性问题，2014年中国股市创新的根本是要改变股市定位，国企和其他所有制企业的股份应一视同仁。中国人民大学金融与证券研究所首席研究员施炜表示，股市低迷的深层次原因是市场结构性问题，建立退市机制则是解决问题的最重要思路。习近平近日强调，滋生腐败的土壤依然存在，反腐败形势依然严峻复杂，一些不正之风和腐败问题影响恶劣、亟待解决。因此，从资本市场来看，不管是「听证制」、还是退市机制、新股发行制等任何一种改革，不彻底铲除腐败，改革就难见效。
